政府加大支持力度推动燃料电池汽车产业化进程。国内电动汽车行业在政策扶持下经过多年发展，现在已拥有较为成熟的产业链基础，目前国内产业政策的重心已逐步转移至燃料电池汽车领域，致力于推动燃料电池汽车产业化进程。在2018年以前，政策主要关注顶层设计和财政支持。进入2019年，政府对于燃料电池汽车行业关注度有明显提高，同时政策持续加码，且更加关注下游应用的推广，表明政府对于燃料电池汽车的成熟程度及下游应用已有一定信心，并将逐步以更为市场化的手段引导行业发展。另一方面，地方政府积极出台燃料电池汽车扶持性政策。地方政府的积极响应将加快燃料电池汽车在各地终端市场的落地，及示范效应的形成。中央及地方政策配合，将有望在燃料电池汽车行业复制过去电动汽车行业的快速增长。
燃料电池产业链配套持续升级，已具备全面产业化基础。经过多年的技术积累，我们认为燃料电池产业链在氢气制备、氢气储运及氢气加注等配套环节已取得较快发展，目前已具备全面产业化的条件。在氢气制备方面，短期内，氯碱和焦化的副产氢靠近负荷中心，足以满足对低成本氢源的需求；长期来看，煤制氢和弃风弃光制氢将是主要的氢源供应。在氢气储运方面，短期国内氢源主要为靠近负荷中心的工业副产氢，低成本、适宜短距离运输的长管拖车将是氢气的主要储运方式；随着国内煤制氢和弃风弃光制氢规模逐渐扩大，适宜长距离、大规模运输的液氢槽车将逐步成为主流。在加氢站方面，国内正在加速进行加氢站的建设。
PEM燃料电池市场潜力巨大。因其工作温度低(50℃-100℃)、启动速度快，PEM燃料电池在交通动力领域具有广阔的应用前景。目前主流的燃料电池汽车均采用PEM燃料电池。PEM燃料电池的成本是限制其商业应用的主要原因之一，目前燃料电池系统占燃料电池汽车的成本比例约为50%。另一方面，PEM燃料电池成本具有很大的下降空间。根据DOE统计，燃料电池成本已有2006年的124美元/kW下降到了2017年的45美元/kW.DOE预计燃料电池系统成本到2020年将下降至40美元/kW，并最终下降至30美元/kW；燃料电池电堆成本到2020年下降至20美元/kW，并最终下降至15美元/kW；预计膜电极(MEA)成本到2020年下降至14美元/kW。
PEM燃料电池国产化进程开启。近年来，国内燃料电池电堆产业链持续进步，在关键零部件方面已经具备一定的国产化能力。我们相信随着国内燃料电池产业不断发展、国产化进程持续推进，燃料电池核心部件厂商将获得良好的发展机遇。目前已拥有成熟产品并具备量产能力的厂商将最先收益，并形成先发优势。目前来看燃料电池市场规模较小，但潜在的市场规模在万亿级别，而PEM燃料电池材料具有稀缺性，未来有望形成新一批百亿至千亿级别的行业龙头。
风险提示：燃料电池国产化进度不及预期；氢气成本下降缓慢；基础设施建设滞后；补贴退坡。
